卖项目还是卖公司？融资寒冬下的一场辩论｜第一现场

这是一场真实发生的辩论。在新药创始人俱乐部第七届年会上，组织了一场形式完备的辩论。

现场生物医药公司的创始人和投资人被分为正反两方，辩论的主题是“项目和公司哪个才是青山？寒冬之下，留下哪个更有利于存活和发展？”观点激烈碰撞，无关对错，公司依旧采用各自认可的策略运营——只有活下去才是重要的。

正方观点：留得青山在

反方观点：好项目卖了，公司也就不值钱了

以自己的亲身经历来回答这个问题。我在十几年前做过一个DNA疫苗导入装置。当时license给一家公司，我是共同创始人。选的乙肝治疗性疫苗项目2008年就上临床了，到现在还在Ⅱ期。公司想做其他项目没有资金，融资也不顺利。我们昨天把项目卖给了一家香港公司，以非常便宜的价格，但我觉得是件好事儿，因为这家接盘的公司在肿瘤领域非常有经验，也有很好的管线，正好能把我们的技术和经验接过去。每个公司都有它的历史使命，我们的历史使命在前段，如果最终能够把药物做出来，那可能是最好的结局。

作为一家biotech公司，应该坚持初心，不应该出售核心资产。核心管线形成与背后科学家和创始团队数十年的付出有很大的关系，是智慧的结晶。只是把它当做一个商品进行买卖或者交易，与我们惠及更多患者的初心以及这个核心产品未来的商业价值不符合。这种出售往往是套利的行为，对于生物医药来说并不是一个正常的规律。

把项目卖了公司就不值钱了，那说明这个公司本来就不值钱。在资本寒冬，项目能不能卖得掉已经很不确定，根本不存在套利可能性。现在这个阶段能够把项目卖出去，然后换成现金，让公司存活下来，留得青山在不怕没柴烧，这才是一个优秀创始人应该做的事情。“卖”的内容很丰富，全部卖还是部分卖、卖国内还是卖国际、一次性卖还是分阶段？方法其实非常多。如何把这个产品的价值卖到最大化，才是考验创始人能力的事。

另外，对方辩友说一个好的项目是智慧的结晶，没错，但光自己这么认为不行，得需要市场来证明。纳斯达克很多小的biotech，当他们把核心产品或者是进度比较快的产品跟跨国药企进行合作时，估值不降反升。基于这一点，我们认为其实把核心产品卖掉反而是对公司有利的选择。优秀的创始人确实是要把做出好产品惠及医患作为初心，但是并不是说公司靠一己之力做出好产品是初心。太多所谓的best in class，由于握在手里不合作，最后落后first in class太多，导致产品本身在市场上失去价值。所以，我们认为恰恰是为了最快最好地匹配资源，把产品推销出去才是一个优秀的创始人和创业公司的初心。

其实对方辩友偷换了概念，把跟其他企业的合作和卖混淆。卖是卖，合作是合作。对于创业者，如果现金流吃紧，应该着重直击问题的本质，集中解决现金流的问题。可以通过合作、股权融资、债权融资，也可以通过做一点服务，开拓现金流。如果着急卖掉项目，会让后续的投资人、股东对创业的决心和初心产生极大的怀疑，也会让他们怀疑已经推进到一定阶段的项目是不是有隐患，或者是不是发现一些问题会造成更不利的影响。

我想提醒对方辩友一点：现在是冬天不是夏天。冬天就是表明生存已经有困难，你已经考虑到要卖核心产品，还有什么其他办法去增加现金流吗？

我们都知道发现新药是一个非常非常难的过程。biotech的优质资产是支持估值的。把支持估值的资产卖掉，那等于公司也没有了。这样的事情最近已经发生过几次。比如Arrowhead把乙肝RNAi的资产卖给强生，虽然卖了三十几亿美金，但公司估值大跌。这反映了股民对这个行为是不支持的。另外，一个创新性比较强的产品，很少有其他的收购方对这个产品的了解和操作能超过原始开发者，原始开发者对这个产品的开发能达成更好的推动作用。

首先要明白我们行业的特点是什么，任何事情回到第一性原理。我们这个行业最鲜明的特点是三高：高风险、高投入、长周期。简单说这个行业是笑贫不笑娼的。我们的药能做成交给谁都可以，功臣不必有我。没有选择的情况下项目要卖，就像打仗没有粮草的时候，汗血宝马都要杀掉，因为你要活下去。只有活下去才有机会。项目是人创造的，只要团队在，一定会创造更好的项目。我们的观点就是可以卖项目不能卖公司。

回到这个辩题，他说的是在当前环境下是否要把自己的好项目卖掉。好项目是最快或者说最核心、最关键的项目。我相信任何一家biotech或者 biopharma，最快最核心的项目一定是技术或者平台PoC的第一个产品，从战略上，公司肯定是把最有可能开发出来、风险最低、技术最快的排在最前。那在即将要成功或者是进入下一个阶段的时候把它卖掉，后面的管线只会比他慢。当前环境可能指的是现在融资比较困难。做药这么长的周期，有谁没有经历过几个起伏？你得考虑清楚，把核心管线卖掉以后意味着什么。像贝达药业的埃克替尼经历过几次续不上，他坚持过了这个周期，这个药物就成为他的支撑。

现在的创业环境已经不比当初。包括刚才贝达的例子，这么多年还是只有埃克替尼一个产品，究竟好还是不好留给各位听众去评价。把核心管线拿出来合作，并不代表没有后续的管线，今天的创业环境下，单一管线或者缺乏持续创新力的公司和团队其实都是步履维艰的。康方很早把PD-1拿出来跟正大天晴合作，这个品种在天晴手里做到销售额前三，康方的PD-1/CTLA4双抗今年也上市了。我觉得这才是一个优秀公司应该有的姿势。在任何环境下，主动把一些管线拿出来交给市场检验，都是非常有策略性的做法。综上所述，对于一个企业来讲，现金流其实是最重要的，管线该卖就卖。

实际上我们并不是反对卖项目，只是反对这个辩题的前提，因为环境一时的压力，卖掉自己最好的项目。如果出发点只是因为现金压力，解决现金压力有多种办法，并不是只有卖掉最好项目这一条选择。如果有多个项目，可以暂停第三第四，甚至后面所有项目的开发，力保第一个项目争取获得最大的收益。尤其现阶段是受环境所迫，并不是主动的。应该尽量去想别的办法，留下最好的项目。

正方：坚持继续努力去融资，冒半年后公司关门的风险

反方：为投资人/股东着想，寻求企业合并/兼并的退出渠道

我们要寻求兼并和合并，首先要围绕中国biotech的原生环境来说，中国的biotech面临的药品定价体系跟欧美完全不同。寻求兼并合并其实是为了突破中国单一的市场，形成一艘航空母舰来出海。我们的目标是星辰大海，是去开拓欧美更为成熟、更加市场化定价的市场。第二，我们的biotech核心创始人可能更多是科学家，科学家和企业家之间泾渭分明，通过兼并和合并，我们往往可以跟更加具备市场营销、人力资源等这些偏管理型的企业家进行联合，能够很好补齐biotech的一些短板，让其拥有完整的市场营销和商业化的能力。

有一个逻辑问题。如果你觉得你需要跟一个管理者联合成为团队，创业的时候就可以联合成团队。创立公司的时候我们跟投资人讲了方方面面，如果真的觉得公司兼并更好，那不就是当初我说错了吗？说明我们不够坚持。还是举我自己的例子，卖掉一个项目，但没有卖股份。我现在还是认为这个技术很好，这个赛道和想法也很好。所以我要坚持理想，不能卖公司。

公司的合并相当于两家人走到一起，把更多的资源合并到一块儿。兵合一处将打一家。强处加强，短处也可以互补。同样通过公司的兼并，我们能够把更好的资源放到一起，项目还是在的，只是项目的所有权发生了一定的变化，这样项目能够更早推进到下一个里程碑。另外从项目本身来说，合并一些管线能够更集中资源。我方的观点是兼并重组能够很好地发挥双方的长处。

我们主张的观点是管线可以卖，公司不能卖。题目里说得很清楚，公司的钱只能再烧6~9个月。到底是卖公司容易还是融资容易，有实操经验的人应该都能理解。公司合并兼并，包括各种技术转移、工艺转移，交易当中都能听到各种各样的不确定性，公司并购过程的复杂程度只会呈指数上升。包括我们怎么能排除恶意的收购以及把项目买回来不开发等问题。基于客观的时间窗还有主观意愿，我觉得不能单纯从自己出发认为合并就是好方法。作为创始人就是要坚持下去，公司在就有可能成功。

我们也认识到了现金流很重要，生存是第一的，但是我们采取的策略可能不太一样。一个原因是产能重复问题，不光在国内，21世纪初，西方很多大药厂也在兼并裁人，就是因为当时项目重复的很多，资源重复用在低效率的项目上。另外，把项目当做孩子的话，你希望给他一个最好的成长环境。一家biotech不一定有把这个项目全部价值挖掘出来的资源，合并可以让项目得到最好的开发。

实际上兼并并购是非常高风险的事。真正好的并购可能只有10%左右，你冒90%的风险，可能找到一个更恶劣的环境。所以，并购是一个非常难做的决策，而且风险极高。在目前环境下还是继续坚持融资，有很多手段获取资金，包括银行、地方政府。重申我们的观点，留得青山在不怕没柴烧。

根据我对辩题的理解，应该是指尝试了融资的情况。大家也知道做新药项目非常烧钱，如果通过债权或者一些政府的补贴就能保持临床项目运行，大家也不会在寒冬中感受到这么大的压力。在只有6~9个月现金流的时候，融资也不会停，但我们肯定要谈兼并合并，否则作为创始人和董事长我们就没有尽到自己的责任。技术转移或者相应的活动可以在后续发生，不要因噎废食。“青山”到底指的是公司还是项目，大家站在不同观点。我们认为项目是“青山”，公司在兼并的情况下，如果能保证项目更好地运行或者强强融合，那其实也是保住这个项目本身。

我们认为每一个创始人都有个梦想，创立一家伟大的公司，不能因为遇到一点困难，就卖掉公司。首先与你的梦想相违背。第二，创业不是董事长一个人的事儿，这是一个团队的事儿。在我们创业的亲身经历当中，最难的是高度默契、融合非常好的团队。而这需要时间，需要运气，由很多因素促成的，是公司最有价值、最有灵魂的一部分。把公司卖掉，你要想想团队。另外，看当前的环境，极有可能是被动卖公司，想卖也卖不到什么好价钱。

如果我们把管线看作是公司的孩子，合并和兼并像两家公司通过结婚来实现孩子的抚养。夫妻肯定要磨合，不能觉得团队磨合很难，就不去兼并。并不是合并或兼并以后，创始人要套现或者走人，大家实际上是奔着共同、更好抚养孩子。保住项目，让药物到达患者，是我们这方认为的青山。公司可以以各种形式存在。当然从股东角度考虑，也应该让他们有退出的机会，中国现在不就在讲biotech都想变成 biopharma，最终很可能都会出现合并和兼并，我们不要因为一些假想的情况就去拒绝这样一个让项目走下去的机会。